2023-10-14（六）買債券被套怎麼辦？

觀點整理

債券市場現況與價格波動

1. 債券價格大幅下跌：主持人觀察到追蹤 20 年期公債的 ETF TLT 從高點跌幅接近 45%，近乎腰斬；追蹤 25 年以上零息美國公債的 ETF 跌幅接近 60%，長天期債券波動較大，受美債收益率上升影響。
   • 子點：美債收益率與價格呈現高度反向關係，10 年期公債收益率挑戰 2007 年高點，導致價格回探 2007 年低點。
2. 債券配置目的：債券不是為了超越股票市場，而是用於對沖資產風險，提供平衡；股票與主權債相關係數多為負相關，如 0050 或 SPY 上漲時，債券往往下跌。
3. 底部判斷邏輯：債券底部取決於利率頂部，利率高度則取決於通膨水準與持續時間。

通膨現況與預期

1. 近期通膨數據：9 月美國 PPI 年增率為 2.2%，連續三個月加速增長；核心 PPI 年增率 2.7%，高於預期 2.3%；月環比成長 0.5%，反映能源價格波動影響生產者物價。
2. CPI 表現：9 月 CPI 年增率 3.7%，超預期；核心 CPI 年增率從 4.3% 降至 4.1%，月環比 0.3%，顯示通膨上行主要來自能源與食品等非核心部門。
   • 子點：總 CPI 連續三個月上行，但核心 CPI 年增率穩定向下；若能源價格不失控，可能不會完全傳導至核心通膨（需 1 到 2 季時間）。
3. 明年通膨展望：主持人認為明年通膨下行為大概率事件，受去年第四季低基期影響，目前看起來反彈；核心部門如租金價格年增率已連續數月下行。
   • 子點：工資水準下行，美國每小時薪資年增率顯著下滑；明年基期效應將推動通膨持續下行，除非有外部系統性風險或供應鏈衝突。

中東衝突對能源與通膨的影響

1. 與歷史比較：此次危機不同於 1973 年贖罪日戰爭，中東國家未明顯支持哈馬斯；美國兩艘航空母艦停泊黑海，伊朗動作不大，非全民性減產，衝擊力度不如 1970 年代。
2. 能源佔比變化：1970 年代石油佔全球能源使用比 49.6%，如今僅 32%，再生能源擴大，石油對全球通膨影響減弱，不易引發停滯性通膨。
3. 對聯準會政策的影響：不一定導致聯準會高強度緊縮；市場預期通膨上行但核心向下，聯準會可維持觀望。

利率預期與美債收益率上升原因

1. 通膨與利率關係：收益率上升不完全因通膨爆表預期；通膨數據公布後，10 年期美債收益率反而回檔，FedWatch 顯示 11 月至明年 5 月利率維持不變，明年下半年可能降息 1 到 2 碼。
2. 財政部發債因素：上半年通過債務上限後，財政部發行超過 1 兆美元 債務；聯準會縮表近 1 兆美元，但財政部快速發債導致供給過多，推升收益率。
   • 子點：過去一週國債拍賣需求疲軟，30 年美債得標收益率約 4.8%，高於市場 3 個基點，主要因供給過剩而非利率預期上調。
3. 非通膨主導：過去兩個月收益率攀升，主要來自財政發債而非通膨失控；市場認為核心通膨向下，聯準會不需立即加息。

機構投資者與買盤行為

1. 主要買家：債券購買對象包括家庭、對沖基金、地方政府、聯準會、銀行、退休金、貨幣市場基金、共同基金。
2. 對沖基金態度：追求絕對報酬，多為右側交易者，如比爾·艾克曼狙擊美債，看空短期價格。
3. 保本型投資者：退休金、貨幣市場基金、共同基金在二到三季度開始收購債券；台灣銀行業今年買入 8,800 億台幣 債券，每月約 1,000 億台幣，看好利差交易（持有到期賺取 4% 到 6% 利差）。
   • 子點：銀行獲利來源為利差，借貸減少時轉向債券；即便有未實現虧損，持有到期可確保收益。
4. 買盤持續：長天期國債 ETF 從高點跌 50%，但交易量未縮減，主要因機構持續接盤，非散戶主導。

銀行危機與風險管理

1. 3 月危機回顧：矽谷銀行危機因債券減損過猛；現在收益率高於 3 月，價格更低，但未爆發新危機。
2. BTFP 機制：聯準會成立銀行期限融資計劃，銀行可將減損債券抵押獲 100% 面值借款，避免流動性問題；過去一週借款量達 1,100 億美元，隨債券下跌將增加。
   • 子點：持有到期不受收益率影響；信貸風險轉向放貸端，如企業、信用卡、車貸違約率，而非債券減損。
3. 無系統性風險：銀行不易因債券價格下跌爆發危機，重點在違約率而非資產減損。

就業市場與薪資通膨

1. 非農就業數據：9 月新增 33.6 萬人，但多為 part-time 工，全職減少；part-time 勞工成本低，企業獲廉價勞力。
2. 失業率與薪資：失業率未顯著攀升，但薪資年增率下滑；勞動參與率達 83.5%（2022 年來新高），25 到 54 歲勞力幾乎全回歸。
   • 子點：就業市場看似不錯，但不會進一步推升薪資；核心通膨不易上行。

資產配置建議

1. 債券配置邏輯：不需預測通膨或利率，重點是接受目前利率水準並持有到期；如橡樹資本霍華德·馬克思認為低利率時代結束，應配置大部分資產到信貸市場（高收益債或投資等級債）。
   • 子點：債券市場易找到 7% 到 8% 優質資產，持有到期無資本損失；股票市場在高利率下難如過去上漲，可能出現股債資金重分配。
2. 利率接受度：自問能否接受部分資產鎖定 4% 到 5%（公債）或 7% 到 9%（高收益債）穩定利息，足以跑贏通膨。
3. 股債平衡時機：股債雙漲時無現金可投，雙殺時現金不足；現在股債方向分歧，正是進行再平衡時機。
4. 長期視角：資產配置者應以 5 到 10 年考量，不為短期資本利得；疊加資產雖受傷，但高利率時佈局有利。

短債與長債差別

1. 短債特徵：通常 2 年或 1 年期以下，貼近政策利率，價格波動小，無大資本利得空間；目的為純鎖利。
2. 長債特徵：利率較高，受違約與利率變動風險大；不僅鎖利，還期待聯準會降息帶來資本利得。
3. 收益率曲線：目前仍有輕微倒掛現象；購買長債者多預期經濟衰退後表現亮麗，過去失業率升高時債券上漲。

看多與看空美債觀點

1. 看空短期：認為通膨短期難控，利率還有上調空間，債券價格將再跌；非永遠不降息，只是短時度內看空。
2. 看多長期：佈局者多為中長期考量，對賭利率循環；不為短期衰退或價差，重點在持有到期與穩定收益。
3. 一體兩面：看多與看空本質相同，取決於時間尺度；短期尺度看空，長期尺度看多（3 分鐘可很久，3 年可很短）。