2023-09-30（六）美股九月魔咒，Q4 行情還會跌？

觀點整理

近期股市表現：本月份美國股市月跌幅已達 5 %（標普 500 指數），納斯達克 100 跌幅達 6 %；指標股輝達本月跌幅 1.5 %，為 2022 年年底以來最大跌幅，AI 概念股近 3 季未有顯著回檔。
回檔性質：主持人認為本次回檔更像是 中期回檔，而非新一輪空頭開啟。
主要觸發因素：源自聯準會會議紀要公布 2024 年點陣圖預期，導致 10 年期公債收益率衝高至 4.55 %，實質利率達 2.18 %，投資國債已跑贏通膨。

點陣圖變化：2023 年點陣圖無太大改變，多數預期基準利率升至 5.5 % 至 5.75 %；2024 年原本預期降息 4 碼至 4.5 %，現上修至 5 %，降息預期消失為股市回檔主因。
聯準會鷹派立場：聯準會持續釋放高利率訊號，主要因經濟成長預期向好，並未明顯上修通膨預期。
為何不暴力升息：
- 通膨上行僅限汽油，其他類如家具、服飾、機票、餐廳無顯著上漲，有停看聽空間。
- 經濟數據亮麗，但需確保通膨下行再決定。
歷史經驗：Jeffreys 分析顯示，聯準會關鍵利率高於 5 % 並維持至少一季的 13 個時期中，標普 500 指數有 10 次上漲；科技股平均月回報 1.2 %；1995 至 1998 年維持 5 % 至 6 % 高利率期間，標普 500 報酬至少 25 %，高利率不一定破壞多頭行情。

聯準會預期：大幅上修今年與明年 GDP 年增率至 2.1 %（原預期 1 %）。
投行與機構預期：高盛、美銀、大摩、OECD 等預測今年全球經濟成長 3 %，明年 2.7 %；美國今年 2.2 %，明年 1.3 %；G7 中僅德國可能衰退。
季度走勢：明年一二季 GDP 可能較弱，但三四季奠定軟著陸或不著陸機會大幅增加。

供需缺口：勞動需求遠大於供給，約 300 萬至 400 萬工作空缺，即便失業人口全就業，仍有 300 萬空缺；此為聯準會維持高利率主因之一。

油價上漲：西德州原油達 93 美元/桶，布蘭特原油 96 美元/桶；美國汽油價格達 3.8 美元/加侖，今年 6 月前比去年便宜，對通膨有壓抑作用，但 9 月起轉為拉抬。
通膨預期：聯準會未明顯上修通膨預期，因油價上漲非需求面，而是中東減產；美國戰略石油儲備低至 1983 年水準，無法釋放抑制油價；通膨短期低點已現，第四季有上行機會。
全球產油狀況：美國增產但未達 2019 高點；俄羅斯增產停歇；中東沙烏地阿拉伯減產加速。

債務規模：美國國債突破 33 兆美元，過去 3 個月增加 1 兆美元；聯準會縮表從 9 兆減至 8 兆，花近 1 年，但財政部發債不到一季即增 1 兆。
債券市場衝擊：債券價格下跌部分因財政部 6 月後大舉舉債拋售；短期回收資金，但目的為 2024 年更多財政支出，可能助長通膨。
通膨不確定性：財政支出若產生乘數效果，可能提前反映在通膨資產炒作。

破產加速：截至 8 月底，申請破產公司超越過去兩年全年；上市公司達 459 家（去年同期 235 家，前年 292 家），為 2010 年歐債危機以來高點（剔除 2020 年）。
貸款違約：住宅與企業貸款無明顯上升，但信用卡貸款違約率突破 2019 年高點；破產加速但比例未顯著增高，因公司數增加；利率衝擊為主因。

聯準會情緒轉變：聯準會不會直接宣布升息結束，需保持懸念防通膨預期拉抬；高利率傷害性不如想像。
庫藏股實施：減少流通股數拉抬股價；第三季財報結束後，可能有大量資金回購；輝達等持續實施支撐股價。
市場情緒變化：美銀經理人調查顯示，股票權益持倉僅 27 %，從去年 10 月起下滑；經理人持現金增加時，股價易上漲；2021 年底持倉達 78 % 高點後股市崩跌；CNN 貪婪指數滑至 26，逼近 3 月銀行危機水平，保守情緒高。
估值狀況：除少數科技股外，大部分無過度膨脹；標普 500 七大科技股今年漲 50 %，剔除後剩 493 檔僅漲 5 %，無顯著泡沫。
獲利變化：標普 500 EPS 年增率去年第四季起下滑，但第二季剔除能源股後已正成長；科技業裁員控管成本奏效；今年預估 EPS 從 214 美元上修至 221 美元，比去年多；三四季成長加速，高本益比很快非問題；納斯達克 100 本益比從 35 倍降至 30 倍以下。
季節慣性：9 月至 10 月初有歷史賣壓，1950 年來 70 年經驗顯示 9 月賣壓最大，VIX 上漲最快；符合三季末慣性。

德意志銀行看法：明年必定深度衰退，四大前兆：24 月內通膨升 3 個百分點、收益率曲線倒掛、12 月內短期利率升 4 %、油價升 2.5 倍；代表停滯性通膨風險、升息過猛、政策盡頭。
主持人反駁：衰退前股市亮麗、景氣轉好為週期現象；忽略新聞判斷，直接看週期高低；低週期買風險資產，高週期調節。
景氣燈號：國發會最新燈號 15 分，雖無顯著改善但開始築底；16 分以下為循環低點，適合中長期佈局（如 2018 中美貿易戰、2015 股災、2011 歐債、2008 海嘯、2000 網路泡沫）；現在藍燈，終將變紅燈；資產出脫至少等到紅燈。