2023
2023-09-09（六）2023 中國房地產市場，會是黑天鵝 or 灰犀牛？認房不認貸、限價令取消有利房市？
觀點整理
認房不認貸政策的實施與效果
- 北上廣深等一線大城市陸續宣布實施認房不認貸，祭出更寬鬆的買房優惠，以拉抬市場買氣。
- 過去購屋限制嚴格，若有過房貸記錄，即便賣掉房產，仍不被視為首購族，導致換房或投資時有更多房貸乘數和利率限制，抑制炒作意願。
- 常見現象包括假離婚或斷絕親子關係，以規避家庭成員買房影響首購資格。
- 新政策下，只要名下無房產，即便有過房貸記錄，也可視為首購族，簡化貸款審核，鼓勵更多人買房。
- 潛在副作用：短期內可能讓信用較差者買到房子，或加劇貧富差距，但官方目前優先刺激市場。
保、鬆、降三大政策的延續
- 保：確保資金鏈不斷，禁止房地產企業直接倒閉，保證保交樓能夠建成。
- 鬆：放鬆所有制約房地產健康發展的干預政策。
- 降：降低首付、稅費，甚至允許房價下跌。
- 過去三年中國房價雖疲軟，但北上廣深等城市未見顯著跌價，整體年增率在 2022 年下半年僅跌約 2%，遠低於 2015 年股災時的 6%。
- 原因在於限跌令政策，禁止房價下跌，導致成交量急縮，但房價穩住。
- 官方現接受房價可跌，至少先拉起成交量，預估未來 1 到 2 季房價將顯著下跌，重點觀察市場承接量是否回升。
內需與民間儲蓄意願
- 民間固定資產投資下行加速，市場通貨緊縮與高儲蓄率導致消費緊縮。
- 中國居民中長期貸款新增額在今年中旬轉負值，不僅無人申請新房貸，還多人提前還款。
- 央行調查顯示，傾向較多儲蓄的儲戶比例從 2020 年的 44% 升至 58%，反映通縮意願傳導到整體經濟。
- 房價下跌旨在讓炒作情緒回歸，若房價便宜到有價值，需觀察是否能轉變通貨緊縮或儲蓄意願。
中國房地產系統性風險分析
- 民間端風險：目前無大規模違約影響金融壞帳。
- 中國預售屋機制特殊，購屋者簽約後 3 個月內即開始繳房貸，將債權移轉給銀行。
- 即便變成爛尾樓，購屋者仍須持續繳貸，否則列為失信人，影響子女教育、交通權等。
- 結果：銀行不良貸款率僅 1.6%，遠未觸及金融危機。
- 建商端風險：債務龐大，可能引發金融風暴，但目前以延期方式處理。
- 前十大房企負債驚人，如恆大負債達 1.9 兆人民幣，相當於台積電負債的 3 到 4 倍。
- 中國預售屋機制允許建商一次性拿走全額款項，導致槓桿率極高。
- 建商如恆大、碧桂園近期避開危機，但銷售難回高峰，利息支付壓力大。
- 處理方式：債務展期（如碧桂園美元債延至 2026 年），或債務協商，變相技術性違約，但銀行接受以避免壞帳。
- 去年中國地方政府與企業有 500 億美元債務展期，如貴州遵義道橋建設延後 156 億人民幣 20 年。
- 整體去槓桿過程以數十年計，私人非金融部門信貸佔 GDP 比達 220%，遠高於已開發市場的 150%。
政府槓桿與財政政策副作用
- 民間槓桿下滑時，政府槓桿上升彌補，從 2017 年起每年成長約 10%，2023 年較 2017 年翻倍，反映持續財政赤字。
- 寬鬆政策導致人民幣貶值，8 月外資拋售中國股票達 128 億美元，創歷史紀錄；房地產外資利用額近零。
- 為穩人民幣，持續拋售美國公債，但長期弱化貨幣定錨效果。
- 中美 10 年期公債利差從 2021 年正值轉負，中國公債報酬低於美國，加速人民幣貶值。
全球系統性金融風險與黑天鵝 vs. 灰犀牛
- 中國房地產風險更像灰犀牛，而非黑天鵝。
- 黑天鵝特性：稀少性、高強度衝擊、事後解釋；但房地產危機非稀少，衝擊不如美國大，且已預見。
- 灰犀牛需長遠處理，中國以延期債務避免短期爆發。
- 對全球影響：不易引發系統性危機，因多為內債；但若爛尾樓未解，影響中國內需，進而拖累全球經濟。
- 中國信貸脈衝指數領先美國 ISM 製造業指數 1 到 2 年，目前向下不利全球製造業復甦。
- 無法想像中國房市崩盤但全球經濟向好。
未來展望與解決方案
- 短期：鬆綁政策後，房價顯著下跌但量能起色，進入中長期築底格局，有利解除全球系統性風險。
- 解決重點：
- 確保爛尾樓完工，讓業主拿房、銀行發貸、政府拉動基建。
- 債務處理：靠出口外匯逐步賺回，恢復國內信心與海外資本回流，鬆綁過往限制，市場自由化。
- 整體：中國房市面臨數年艱困還債過程，最壞基本面已近尾聲；悲觀者正確，樂觀者獲利，不視為全球系統性危機。
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