2025-12-08（一）第 268 集、創世紀計畫登場，美國能保住 AI 霸權？

觀點整理

輝達（NVIDIA）財報風險：大多是誤解，非真正危機

• 應收帳款暴增至 334 億美元：正常現象，主因客戶結構轉變，由過去散戶轉為四大雲端巨頭（佔比達 65%），議價能力強，付款條件放寬，應收帳款天數自然拉長
• 庫存季增 32%、總額 198 億美元：主要來自半成品（晶圓、在製品）增加，成品（伺服器、顯卡）仍一銷而空，屬規模擴大下的正常現象
• 營運現金流 237.5 億 < 淨利 319 億：因大量預付款給台積電等供應鏈，現金已先流出，並非獲利品質差
• 真正風險在表外承諾（Off-Balance Sheet）：10-Q 揭露 777 億美元承諾（503 億晶片採購 + 260 億算力採購 + 30 億其他），已提前反映在股價，但尚未列入資產負債表
• 主持人結論：輝達財報其實健康，真正風險是「AI 發展不如預期」，導致無法履行這些巨額承諾

個別公司風險層級（高度依賴 OpenAI 者最危險）

• 高風險：甲骨文（58% 營收來自 OpenAI）、微軟（39% 雲收入與 OpenAI 高度綁定）、Coreweave（負債高、現金流為負）、軟銀、Stargate 計畫
• 中風險：過度依賴單一模型廠商的雲服務商與資料中心建置商
• 低風險：Alphabet（仍淨現金）、輝達（提供鏟子，誰勝出都需 GPU）
• 主持人觀點：未來 2-3 年若勝出者不是 OpenAI（而是 Gemini、Grok、Claude 等），與 OpenAI 簽大量意向書的公司將面臨現金流危機

AI 泡沫是否會破？主持人認為「短期不會真正破滅」

• 泡沫破滅條件：供給嚴重過剩 + 實質產出遠低於預期
• 目前限制供給的三大瓶頸（反而成為護城河）：
  1. 電力嚴重不足：美國資料中心用電已佔維吉尼亞 39%、奧勒岡 33% 等，電價飆升引發民怨，甚至影響選民投給民主黨，對川普政策形成制衡
  2. 基礎建設建置速度慢：資料中心從規劃到上線需 5-10 年，无法快速過剩
  3. 私人信貸已顯疲態：2028 年前美國資料中心需 2.9 兆美元，其中 8,000 億靠私人信貸，目前私人信貸相關股票已跌破 4 月低點，資金鏈緊繃
• 主持人結論：因電力、建置時程、私人信貸三道關卡，供給端「追不上需求」，AI 只會階段性估值修正，不會出現 2000 年那種全面泡沫破滅

國家隊托底：美國「創世紀計畫」成為最大護盤力量

• 計畫規模比照曼哈頓計畫，由能源部 + 科技巨頭主導
• 六大領域：半導體、量子科學、核裂變、關鍵材料、生物科技、先進製造
• 超緊迫時程：90 天盤點全國算力、120 天完成數據收集、9 個月內要有初步運行能力
• 主持人觀點：川普政府已把 AI 上升為國安層級，在美國尚未大幅領先中國前，絕不允許 AI 泡沫破滅或發展停滯

中國 AI 實力被低估，已形成「雙方國家隊對決」

• 算力僅美國 1/4，卻在生成式 AI 採用率上大幅領先東南亞
• 阿里 Qwen 開源模型下載量已超越 Meta Llama，新加坡主權基金也採用
• 中國製造 2025 大部分目標已達成（電動車、高鐵、太陽能、造船等全面超車）
• 主持人結論：這不是單純市場行為，而是美中兩大國家隊的「軍備競賽」，在有一方徹底勝出或兩敗俱傷前，雙方都會持續砸資源，AI 泡沫被強制托底

總結

「這一輪 AI 泡沫與 2000 年網際網路泡沫最大差異在於：當時是市場行為，現在是國家意志。
在美國尚未確保對中國的絕對領先優勢之前，AI 發展只會階段性修正，絕不會被允許泡沫破滅。
投資人真正的風險不是泡沫破，而是『贏家通吃後的落敗者』現金流危機。」