2025-11-20（四）財報超預期，輝達成 AI 救市主？電價成 2026 選戰焦點？

摘要整理

輝達財報超預期爆發

• 本季營收 570 億美元，年增 62%，遠優於市場預期 550 億美元
• 下季指引 650 億美元，再度高出市場預期 30 億美元，盤後股價一度大漲 5%
• 資料中心營收 512 億美元高於預期 490 億美元，毛利率 73.4%，預計下季回升至 75%
• Blackwell 新一代晶片出貨帶動毛利擴張，2026 年下半年訂單幾乎已滿載

AI 需求仍火熱但隱憂浮現

• 黃仁勳罕見強勢喊話：新一代晶片銷售完全爆表，AI 訓練與推理需求持續火熱
• 中國市場雖受限，但 H20 晶片銷售貢獻已微不足道，影響大幅降低
• 輝達積極投資生態圈，與 CoreWeave 簽 60 億美元算力採購案，並大舉支援 OpenAI 等客戶形成內循環
• 稀缺資源轉向「資金」與「電力」，2026-2027 年 GPU 供應雖爆發，但基礎建設嚴重落後

輝達成長展望與市場擔憂

• 市場預估 2025 年營收成長 100%，2026 年降至 60%，2027 年 40%，2028 年進入成熟期
• AI 基礎建設超級擴張潮預計到 2028-2029 年才緩步退卻，ASIC 與自研晶片崛起增添變數
• 終端應用若三年內無法實現龐大營收，當前高估值恐過度透支

美股結構性危機加深

• 財報前美股已提前拉抬，納斯達克漲 0.59%、費城半導體漲 1.82%，輝達獨強帶動指數
• 過去兩個月創 52 週新低成分股比例急升至近 10%，創高比例僅 2%，資金集中廣度極窄
• 紐交所融資餘額與標普 500 幾乎同步上漲，杠杆倍數已達 2021 年以來高檔

股票回購時代結束

• 2009 年以來標普 500 EPS 成長 75% 來自股票回購而非真實營收成長
• AI 時代巨頭資本支出暴增，2025 年亞馬遜達 1,250 億美元、微軟 920 億美元、Meta 720 億美元
• 股票回購力道減弱，未來股價須靠真實營收與現金流支撐而非財務技巧

電力危機成為 AI 發展瓶頸

• 維吉尼亞州資料中心用電已占全州 39%，每 10 度電有 4 度被 AI 吃掉
• 2025 年美國批發電價暴漲，巴爾的摩漲幅 125%、哥倫布 118%、舊金山漲至 35 美元/兆瓦時
• 電價飆升已轉化為選票負面效應，資料中心越多的州民眾反感越高，可能衝擊 2026 年中期選舉

川普內政壓力全面升溫

• 沙烏地王儲訪美，投資承諾從 5,000 億美元直接跳升至 1 兆美元，涵蓋先進晶片與核能技術
• 眾議院以 427:1 壓倒性通過愛波斯坦透明法案，川普從反對轉為同意簽署，政壇風暴恐在數週內爆發
• 通膨與電價議題已蓋過外交成就，川普積極下調食品關稅以緩解民怨

台股與總結展望

• 台股受輝達帶動大漲 843 點，成功站回 27,000 點大關，重返 27,423 點
• 財報季結束後，12 月聯準會利率會議成為最大變數，市場期待降息預期重新升溫
• 現階段現金流穩定者仍受青睞，但杠杆過高與電力、通膨議題將主導 2026 年全局走向

觀點整理

輝達（NVIDIA）財報與 AI 基礎建設展望

1. 本季財報大幅優於預期：營收 570 億美元（年增 62%）、資料中心 512 億美元），毛利率 73.4%，下一季指引 650 億美元，再度高於市場預期 30 億美元。
2. 訂單能見度極高：2026 年下半年以前幾乎全滿，2027 年成長預估仍達 40%，顯示 AI 訓練與推理需求「完全爆表」。
3. 主持人核心觀點：雖然「賣鏟子」賺翻，但「挖到金礦」仍是未解之謎，真正的泡沫風險在 2028-2029 年後，若終端應用無法實現龐大營收，估值將面臨嚴峻考驗。
4. 輝達已轉為「內循環」策略：大量現金回饋客戶（如 OpenAI、CoreWeave），希望客戶賺錢後繼續買更多 GPU，形成產業自我強化。
5. 中國市場影響已降到最低：H20 銷售微不足道，即使未來放寬限制，對財報衝擊也有限。

AI 產業未來三大稀缺資源與瓶頸

1. 短期（2026-2027）：GPU 供應仍吃緊，輝達 Blackwell 大量出貨可望支撐毛利率回升至 75%。
2. 中長期（2027 年後）：
   • 資金：誰來承擔數兆美元的 CapEx？
   • 電力：基礎建設完全跟不上資料中心擴建速度。
   • 電力已成政治問題（詳見後段電力選戰主題）。
3. 主持人觀點：AI 超級擴張潮預計到 2028-2029 年才會緩步退卻，之後可能進入年減；若 3 年內無法將 GPU 轉化為終端營收，投資人預期將嚴重透支。

美股結構與健康度

1. 目前上漲完全靠少數權值股（輝達為首），過去兩個月創 52 週新低家數比例激增至近 10%，創高比例僅 2%。
2. 融資餘額與標普漲幅高度同步，杠杆倍數已接近歷史危險區（類似 1999、2008、2021）。
3. 主持人觀點：光靠輝達一家財報就把指數重新推高並不健康，最好讓杠杆與融資成本適度下行，才有利多頭長期穩定。

四大雲端巨頭（CSP）現況與風險比較

1. 資本支出規模（2025 年預估）：
   • Amazon 1,250 億美元 → 領跑
   • Microsoft 920 億美元
   • Meta 720 億美元
   • Oracle 320 億美元（體量最小但舉債槓桿最高）
2. 對 OpenAI 依賴度：
   • Oracle 58%（尚未履約，風險最高）
   • Microsoft 39%
   • Amazon 16%（最分散、現金流最穩）
   • Google 最低（自研 TPU + 現金流強）
3. 主持人觀點：現金流穩定、自研晶片比例越高，市場信心越大；Google 目前最被看好，Oracle 最危險。

電力危機與 2026 中期選舉風險

1. 美國資料中心用電暴增：
   • 維吉尼亞州已占全州 39%
   • 東北部、中西部、加州電價 2020-2025 年漲幅動輒 64%-125%
2. 電價飆升已成選民最痛點，地方選舉顯示「電價越貴越投民主黨」。
3. 主持人核心警語：資料中心蓋越多，当地居民越討厭 → 2026 中期選舉可能反噬共和黨，電力問題已從經濟議題轉為政治炸彈，川普必須在「AI 發展」與「選民電費」之間二選一。

川普內政三大焦點

1. 通膨與電價控制：持續下調食品、牛肉、咖啡等進口關稅，試圖壓抑民生通膨。
2. 中國履約壓力：大豆等農產品進口量又開始縮減，農業州選民不滿上升。
3. 愛波斯坦名單全面公開：眾議院 427:1 壓倒性通過，川普從反對轉為接受「要死大家一起死」，短期內美國政壇可能爆發巨大波瀾。

主持人總結與投資心態

1. AI 基礎建設仍處於「狂飆期」，但電力、政治、現金流三大瓶頸將在 2026 年集中引爆。
2. 市場最愛「有穩定現金流＋自研能力」的巨頭，高度依賴單一客戶或過度舉債者需特別小心。 3.host 最終提醒：人生就像股市，漲了大笑、跌了苦笑，都要笑著過；別人高級黑就笑笑，超級白反而尷尬。投資也是，笑一笑就過去了（但請不要淫笑）。

整體而言，主持人對 AI 短期動能無虞，但 2026-2028 年將是「電力、政治、終端變現」三道終極考驗的關鍵觀察期，目前市場估值已大幅領先實質應用落地時程，建議保持樂觀但保留高度警覺。